6月17日，中期借貸便利(MLF)的利率維持不變，符合市場預期。債市當日波瀾不驚，短債收益率小幅攀升，但7年、10年、30年期國債收益率普遍下行。4月以來“債牛”經歷波折，但近期市場情緒再度有所恢復，30年期國債活躍券(230023)收益率17日收盤報2.5085，下行0.35BP。值得一提的是，今年2月28日，30年期國債收益率首次跌破2.5%，低于MLF利率，一度引發市場關注，此后一度觸及2.4%。早前監管部門多次發文、發聲警告市場投機，收益率最高回升至2.58%附近，但近期又開始逼近2.5%。

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機構人士普遍對記者表示，由于近期資金面偏松、債市仍在“資產荒”的偏樂觀情緒中，利率多數下降，盡管季末降息概率低，但債市回調仍是布局機會。

外部因素或制約中國降息

近期，有觀點認為，中國央行會下調MLF利率，尤其是6月的信貸數據整體偏軟。

但國泰君安國際首席經濟學家周浩告訴記者，他不同意降息的看法。“一方面，央行需要在政策利率和匯率之間找到平衡。由于中美之間的利率差距較大，人民幣仍面臨貶值壓力，因此央行在進行政策利率下調時可能會三思，尤其是美聯儲已將首次降息推遲到2024年下半年(共識預期目前在9月以后)。同時，央行也不希望長期債券收益率大跌，持續警告債券市場中的投機活動。因此，意外的降息可能會引發更多資金流入債券市場，這與央行最近的聲明可能不一致。”

盡管如此，周浩認為，本月20日的貸款市場報價利率(LPR)有下調的可能性，尤其是5年期的LPR，這將有助于銀行保留家庭的按揭貸款。

從數據來看，5月新增社融總量為2.06萬億元，主要源于政府債融資。統計2024年1~5月居民、企業和政府的總融資可知，居民信貸累計融資不足9000億元，比去年少約1萬億元；而政府債凈融資較去年同期少約 3500億元；企業信貸和債券融資較去年同期少1萬億元，企業融資減少受到“擠水分”影響，導致需求反彈乏力。

有觀點認為，目前中美利差已倒掛達220BP，人民幣對美元匯率能繼續保持在7.2左右實屬不易，目前人民幣中間價仍較模型超出近1000點，足見央行穩定匯率的意圖。在這一背景下，利率調整也需要考慮對匯率的影響。

德國商業銀行新興市場經濟師吳湯米(Tommy Wu)對記者表示，過去兩周，中國央行將人民幣日均中間價設定在7.11左右。自4月初中間價低于7.0950以來，近期總體上有輕微的貶值傾向，不過，央行整體仍通過設定偏強的中間價來維持匯率穩定。他也稱，近階段，中國出口商推遲了美元兌回，出境旅游的回升導致更多的外匯流出。

盡管如此，近期美國數據的一些變化稍微讓新興市場松了一口氣。美國5月CPI從3.4%降至3.3%(環比僅0)，核心CPI從3.6%降至3.4%，兩者均低于預期，超級核心CPI月率兩年來首次出現負增長。

通脹的超預期回落令市場欣喜若狂，6月13日當日，9月降息概率就回升至56%。盡管美聯儲自身預測年內僅有1次降息，但當前利率市場的定價卻變成了2次，從此前降息25BP的定價基礎上大幅攀升。

若未來美聯儲開始降息，中國整體面臨的壓力也有望減輕。瑞銀亞洲經濟研究主管及首席中國經濟學家汪濤對記者稱，預計中國央行可能再次降準并使用其他工具來確保流動性充裕，不過預計年內不會降低MLF利率，但隨著銀行存款利率進一步下調，LPR利率可能會下調10~20BP。

長債收益率再度走低

截至北京時間6月17日收盤，10年期國債活躍券(240004)收益率報2.289，下行0.6BP，4月最高觸及2.35；30年期國債活躍券收益率報2.5075，下行0.35BP，4月最高觸及2.58。

不難發現，長債收益率相較于前兩個月的高點都有一定幅度的下降。第一財經此前就報道，今年以來，中國央行自身或通過媒體頻繁對長端利率表態，導致以30年國債收益率為主要標的的長債逆轉了持續下行的態勢，市場投機炒作情緒迅速降溫。30年國債ETF在3月時一度沖上115以上，此后不斷下跌，而后很長一段時間在111~112附近區間震蕩，交易活躍度也大幅收縮。

今年以來，10年國債利率一度下行至2.2%，30年國債利率一度下行至2.5%以下，引發監管對債市長端利率和金融機構利率風險的關注。例如，對債市長端的表態從“長期國債合理區間2.5%~3%”到“10年國債的合理運行區間2.5%~3.0%”；對經濟增速的表態從“合理經濟增速”“長期向好的基本面”到“5%的潛在增速”；對國債買賣的表述從“可能將買賣國債納入政策工具儲備，豐富流動性管理工具箱”到“必要時賣出國債”。

在這一背景下，此前交易員開始轉向短、中期的債券，收益率曲線開始陡峭。不過，近期長債收益率開始下行。

債市近期的變化主要緣于經濟數據仍有待企穩，尤其是5月通脹和社融數據未超預期，需求短期缺少向上彈性。

南銀理財研究部主管王強松對記者表示， 5月通脹數據基本符合預期，5月CPI同比增0.3%，持平于前值，豬肉漲價是消費端為數不多的亮點，酒類、租金和交通工具均環比跌價，顯示消費動能偏弱。5月PPI同比增-1.4%，高于前值-2.5%，主要是黑色、有色和電氣機械行業漲價帶動，供給受限、外需拉動的部分產 品和資源品有漲價跡象；加工制造行業和下游需求行業的漲價動力偏弱。二季度通脹回升是重要的宏觀線索。

未來，樓市的復蘇也至關重要。他提及，樓市高頻數據方面，6月上半月30城商品房銷售同比降42%，新房銷售未見改善；不過，二手房價格方面，6月杭州、北京、重慶、武漢、蘇州和成都等地出現價格環比改善跡象，二手房成交面積也有局部改善跡象。

中航信托宏觀策略總監吳照銀告訴記者，央行多次就特別國債明確表態或暗示看法，雖然超長期特別國債給債市帶來一些沖擊，但債市依然維持在牛市氛圍中，并未明顯轉變為熊市。

一方面，貨幣政策保持寬松。截至目前，依然觀察不到央行提高政策利率或者上調準備金率的跡象。另一方面，債市流動性充沛。即使在公開市場操作規模顯著縮減至50億元、20億元的情況下，債市仍能維持良好的資金流動性。特別國債發行后，資產供給增加，相對寬裕的資金面應該足以消化新增的資產供給。展望未來，除非經濟明顯復蘇或者貨幣政策轉向，債市或將繼續底部橫盤。

“國債收益率上有頂、下有底。收益率已經反映了貨幣政策和經濟基本面，債市處于一種多空交織下的膠著狀態。進入3月，債券收益率趨勢性下行告一段落，隨后步入區間震蕩階段。目前看來，10年國債收益率的合理區間大約在2.25%~2.35%。”吳照銀稱。

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